Note de conjoncture novembre 2019

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Edito : Une fenĂȘtre pour la prise de risque ?

Alors que certains indicateurs macroĂ©conomiques restent dans des zones de contraction ou proches de celle-ci, comme les indices PMI Manufacturier, quelques notes d’espoir laissent entrevoir une potentielle amĂ©lioration au dernier trimestre et pour 2020, de la croissance mondiale.

Certes, elle est encore sous le coup de révision en baisse, mais annoncée supérieure à 2019.

Au regard du sous-investissement en actions des grands Ă©pargnants, rien ne permet d’exclure un court rallye de fin d’annĂ©e, mĂȘme limitĂ©, et rĂ©veillant quelques cycliques et valeurs dites Value.

Il sera surement aidĂ© par un environnement politique plus complaisant qui Ă©carte « un hard brexit » ainsi qu’une accalmie dans la guerre commerciale sino-amĂ©ricaine. Mr TRUMP est soit dĂ©sireux de fanfaronner sur une pseudo victoire pour affronter les Ă©lections, soit a compris que les entreprises comme les mĂ©nages US sont les victimes de son Ă©go.

Ne nous trompons pas ! D’une part la croissance mondiale restera sous son potentiel passĂ© et ne permettra pas de retrouver les taux de la derniĂšre dĂ©cennie, et d’autre part en dĂ©pit des formidables ressorts de l’économie US, sa mainmise sur le globe s’amenuisera indiscutablement au fil des ans. La volontĂ© de dĂ©-dollarisation de nombreux pays permettant Ă  l’euro de retrouver une part croissante dans les rĂ©serves de change mondiales en est dĂ©jĂ  la preuve, de mĂȘme que la montĂ©e du Yuan.

Une croissance faible implique des espĂ©rances bĂ©nĂ©ficiaires revues en baisse et donc une valorisation normale des actions. Ceci explique pourquoi nous entrevoyons une fenĂȘtre pour la prise de risque et non pas une large baie vitrĂ©e. La remontĂ©e rapide de 40 centimes du rendement de l’OAT en est une preuve complĂ©mentaire.

In fine, c‘est bien la consommation des mĂ©nages qui reste l’un des principaux vecteurs de la croissance. L’investissement marque le pas alors que c‘est pourtant lui, qui est source de croissance future. De leur cĂŽtĂ©, les monstrueux programmes de rachat d’actions pourraient bien se tarir aux Etats-Unis. Ils sont incontestablement responsables d’une bonne partie de la progression du SP500.

2020, est une annĂ©e Ă©lectorale amĂ©ricaine oĂč toute avancĂ©e des dĂ©mocrates pourrait bien ĂȘtre nĂ©gative pour Wall Street.

Profitons donc de cette brise de court terme, dans un monde mouvant, oĂč paradoxalement tant d’un point de vue boursier que d’un point de vue gĂ©opolitique, l’Europe pourrait avoir enfin sa revanche, obligĂ©e d‘exister par elle-mĂȘme.

Contexte actuel (12/11/2019) : Tout semble sous « contrĂŽle Â»â€Š En tout cas pour le moment !

AprĂšs un dĂ©but tumultueux, le mois d’octobre a plutĂŽt mieux fini que la plupart ne l’anticipaient. En effet, Ă  fin octobre, les marchĂ©s actions affichent toujours des hausses depuis le dĂ©but de l’annĂ©e de l’ordre de 21,8% pour le CAC40, 20,73% pour l’EUROSTOXX50, 17,23% pour le DOW JONES et 22,34% pour le S&P. La plupart de ces indices affichent tous des progressions sur le mois, comprises entre +1.60% pour le DOW et +3,03% pour le S&P500 et +1,52% pour l’Eurostoxx50 +1,48% pour le CAC.

En ce dĂ©but novembre, les prĂ©occupations des investisseurs restent toujours les mĂȘmes, telles que le conflit commercial sino-amĂ©ricain, le brexit, le spectre de la rĂ©cession, la baisse de la croissance mondiale, la crainte de la fin de cycle, l’incertitude sur les taux (vont-ils brusquement monter ou rester durablement bas ?), la peur liĂ©e Ă  la valorisation des marchĂ©s actions


Beaucoup de ces sujets n’ont pas encore trouvĂ© de rĂ©ponse, mais cela n’empĂȘche pas les marchĂ©s actions de continuer leur chemin. Peut-ĂȘtre qu’une des causes de cela provient, entres autres, de la bonne tenue des rĂ©sultats des sociĂ©tĂ©s amĂ©ricaines, qui ont, pour une grande majoritĂ© d’entre elles (Ă  ce jour environ 72% des sociĂ©tĂ©s du S&P500 ont publiĂ©) annoncĂ© des rĂ©sultats au-dessus des attentes. Certes les croissances des bĂ©nĂ©fices par actions sont en deçà, par rapport Ă  l’annĂ©e derniĂšre, et ce malgrĂ© de forts programmes de rachat d’actions, mais 80% des publications sont au-dessus des prĂ©visions, certes rĂ©visĂ©es Ă  la baisse, du consensus des analystes.             (Source des graphiques ci-dessous : JP MORGAN (S&P 500 earnings updates – 5 novembre 2019)

Pas loin de 58% de ces entreprises ont Ă©galement battu les attentes de chiffres d’affaires.

Sur les risques liĂ©s Ă  la guerre commerciale, la procĂ©dure « d’impeachment Â» qui plane au-dessus de la tĂȘte du prĂ©sident Trump a surement permis de tempĂ©rer ses ardeurs belliqueuses vis-Ă -vis de la Chine. L’espoir de remporter Ă©galement un second mandat doit aussi ĂȘtre vu comme un vecteur d’accalmie. De mĂȘme, les deux grandes puissances Ă©conomiques ne veulent surement pas, in fine, ĂȘtre responsables aussi bien l’une que l’autre d’une rĂ©cession Ă  l’échelle de la planĂšte. Aussi, le rĂ©chauffement dans leur relation, durant le mois d’octobre, a permis d’entrevoir des possibilitĂ©s d’accords Ă  terme, et permis de repousser et d’enlever des rĂ©torsions douaniĂšres. 

De mĂȘme pour le brexit, un accord et une prolongation rĂ©cemment obtenue Ă  l’arrachĂ©e, permettent d’entrevoir une sortie moins chaotique d’ici le dĂ©but 2020.

Enfin, en ce qui concerne les craintes de rĂ©cession, les taux bas, et la quasi non-existence d’inflation, les banques centrales nous ont montrĂ© qu’elles veillaient et qu’elles « contrĂŽlaient Â» la situation, qui certes n’est pas idĂ©ale mais permet Ă  court terme une certaine sorte d’équilibre. En effet, la rĂ©cession n’est Ă  ce jour en aucun cas une certitude, mais plutĂŽt une hypothĂšse qui n’est envisagĂ©e que par certains Ă©conomistes et non un consensus. Les taux nĂ©gatifs ou bas sont la consĂ©quence des politiques accommodantes de la plupart des banques centrales, qui devrait marquer une pause temporaire devant le constat d’un lĂ©ger mieux attendu dĂ©but 2020. L’absence d’inflation n’est pour le moment en aucun cas destructrice d’emplois. Aussi, ce fragile « Ă©quilibre Â» semble donc ĂȘtre propice aux investissements en actions et Ă  la prise de risque Ă  court terme.

Que penser du contexte actuel ? Pour le moment, le risque continue de payer !

Alors que tout le monde craignait que les marchĂ©s financiers s’assombrissent durant le mois d’octobre, il n’en fut rien, au contraire mĂȘme. Force est de constater que mĂȘme si l’humeur des intervenants de marchĂ©s n’était pas au beau fixe dĂ©but octobre, quelques actions, dont nous venons d’évoquer certaines ci-avant, ont permis de les rassurer en partie en ce dĂ©but novembre.

Soit les marchĂ©s sont d’humeurs trĂšs changeantes, soit ils ne sont pas encore prĂȘts ou disposĂ©s Ă  consolider. En tout cas, il nous semble clair que sous influence des banques centrales et des taux nĂ©gatifs ou bas, les marchĂ©s actions, qui de surplus sont sous investis, ne sont pas prĂšs de plier. Ce constat nous semble Ă©vident Ă  court terme et devrait donc permettre aux investisseurs de conserver les gains accumulĂ©s Ă  ce jour depuis le dĂ©but de l’annĂ©e et donc pour 2019.

Notre point de vue est nĂ©anmoins de rester toujours neutre, par mesure de prĂ©caution, et aussi parce que les performances de nos portefeuilles types cette annĂ©e, ont largement contrebalancĂ© les pertes rĂ©alisĂ©es en 2018. NĂ©anmoins, nous comprenons les investisseurs qui souhaitent rester exposer aux risques en ce moment, tout en leur rappelant que les actions ne seront pas toutes Ă©gales en performance d’ici la fin de l’annĂ©e, Ă  cause des rotations gĂ©ographiques, sectorielles et de styles. Faut-il privilĂ©gier les valeurs « values Â» et europĂ©ennes au prĂ©texte qu’elles ont moins performĂ©es depuis des lustres et qu’elles vont donc rattraper en cette fin d’annĂ©e ? Nous ne le croyons pas encore, et prĂ©fĂ©rerons rester investis principalement en actions « monde Â» et en valeurs plutĂŽt croissance. Certes les arbres ne montent pas au ciel, mais ce n’est pas parce qu’une action est dans ses plus hauts, qu’elle ne va pas aller encore plus haut, d’autant plus si ses fondamentaux sont bons et que ses perspectives de croissance s’amĂ©liorent au fur et Ă  mesure de ses publications.

Il en va de mĂȘme pour les stratĂ©gies obligataires, qui ont bien performĂ©es depuis le dĂ©but de l’annĂ©e globalement, et qu’il va falloir faire Ă©voluer, notamment celles principalement liĂ©es au hauts rendements (High Yield). Nous pensons que les stratĂ©gies liĂ©es aux obligations doivent ĂȘtre multiples (en termes de produits et de localisation) et flexibles, types de fonds que nous privilĂ©gions en ce moment. Les fonds d’obligation Ă©mergentes semblent Ă©galement avoir leur place dans une allocation Ă  prĂ©sent, mais attention Ă  toutes bonnes nouvelles sur le conflit sino-amĂ©ricain qui pourrait temporairement renforcer le dollar par rapport aux autres devises et donc impacter lĂ©gĂšrement la VL de ces fonds.

Nous n’avons pas eu d’occasion rĂ©elles pour augmenter l’exposition aux risques, et maintenons donc pour le moment le positionnement actuel. L’annĂ©e 2020 va apporter beaucoup de changements, avec des marchĂ©s obligataires qui vont surement dĂ©marrer en taux nĂ©gatifs, des marchĂ©s actions sur leurs plus hauts et des fonds euros qui n’apporteront plus aucuns rendements ! Nous avons encore le temps de rĂ©flĂ©chir aux stratĂ©gies Ă  mettre en place pour faire face Ă  ce dilemme, aussi en attendant, nous nous laissons porter par l’humeur ambiante, de façon ni trop, ni trop peu exposĂ© aux risques.

Comme nous l’avons Ă©voquĂ© lors de nos prĂ©cĂ©dentes notes, il va surement falloir changer en partie de paradigme dans les stratĂ©gies d’investissements, et accepter d’autres types de risques que ceux des marchĂ©s financiers purs, comme ceux liĂ©s Ă  d’autres sous-jacents tels que l’immobilier. Il ne faudra pas oublier les critĂšres de liquiditĂ©s qui sont liĂ©s Ă  ce type de support, ses possibles corrĂ©lations ou dĂ©corrĂ©lations avec les marchĂ©s obligataires, le positionnement gĂ©ographique des sous-jacents


Quelle politique d’investissement mettre en place ?  Nous maintenons notre pondĂ©ration quasi neutre en actions. 

Les mois passent et se ressemblent, mais nous ne prÎnons toujours pas de changements ce mois-ci, pour les raisons évoquées ci-avant.


Achevé de rédiger le 12 novembre 2019 par Pascal BERNACHON et Olivier BLITZ

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